Rückblick Oktober 2022
- Feste Zielmärkte (u.a. DAX 9% / MDAX: 6%)
- FUNDament Total Return: -1,4% im Oktober
- Ausblick: Inflationsszenario verfestigt sich
Liebe Investorinnen & Investoren,
liebe Interessentinnen & Interessenten,
der Markt hat im Oktober eine scharfe Gegenrektion gezeigt, insbesondere aufgrund zunehmender Hoffnungen, dass eine sich abschwächende Inflation der Vorbote von sinkenden Zinsen im Verlauf des kommenden Jahres sein wird. Der FUNDament Total Return schwächte sich gegen den Trend (DAX +9%, MDAX +6%) im Oktober um -1,4% ab. Hintergrund ist insbesondere die hohe Absicherung des Fonds über Indizes sowie negative Beiträge von Unternehmen, die z.B. von einer Übergewinnsteuer betroffen sind.
Basis der derzeitigen Rallye, welche wir als Korrektur in einem langfristigen, volatilen Bärenmarkt bewerten, ist die zunehmende Überzeugung zahlreicher Investoren, dass der Zinserhöhungszyklus sich dem Ende zuneigt, da die Inflation zunehmend unter Kontrolle zu sein scheint. Unserer Auffassung hingegen stehen wir erst am Anfang einer ausgedehnten Hochinflationsphase, in welcher die alten Erfolgsrezepte (Tech, Buy the dip, Vertrauen auf die Zentralbanken) nicht mehr greifen:
Kurzfristig scheint eine Rezession in den Industrieländern überwiegend wahrscheinlich. Während in den beiden letzten Bärenmärkten (2000-2003; 2007-2009) die FED jedoch bereits vor Beginn der Rezession die Zinsen gesenkt hatte, und die Märkte erst viele Monate nach dem Pivot einen Boden ausbilden konnten, scheint der Consensus bereits zum jetzigen Zeitpunkt durch die Rezession und die Zinswende hindurchzuschauen. Unserer Meinung nach sehr voreilig.
Unseres Erachtens hat sich das Inflationsumfeld fundamental geändert. Demographische Faktoren kehren den Trend der billigen Fabriken (China, Mexiko) um und wirken nicht mehr deflationär. Die Globalisierung hat ihren Höhepunkt überschritten, der Anteil der US-Unternehmen, die in ihren Analystenkonferenzen über Reshoring reden, nimmt konstant zu. Arbeitskräfte sind zudem auch in entwickelten Volkswirtschaften zunehmend knapp, insbesondere im Niedriglohnsektor, und politische Faktoren (z.B. Bürgergeld) tragen nicht zur Entspannung bei.
Staatliche Maßnahmen verstärken den Inflationsdruck. In Europa wird z.B. der Energieknappheit mit einer Sanktionierung der Produzenten (Preisobergrenzen, Windfall Tax) und der Subventionierung des Verbrauchs (Strom-/Gasbremse) begegnet. In Kalifornien wurden im Oktober Stimulus-Schecks ausgegeben, die Bundesregierung wird u.a. mit der Einführung des Bürgergelds die Sozialtransfers erhöhen. Es gibt zahlreiche, weitere Maßnahmen wie die Anhebung des Mindestlohns, die jede für sich genommen inflationär wirken.
Zahlreiche Indizien deuten darauf hin, dass der chinesische Staat die Abkehr von 0-Covid plant und eine kontrollierte Öffnung der Gesellschaft in Gang gesetzt wurde. Wenn man bedenkt, dass der größte Rohstoffkonsument seit drei Jahren in rollierenden Lockdowns verharrt, und der private Sektor mit Investitions- und Konsumzurückhaltung reagiert, ist es vordergründig schon verwunderlich, dass der CRB Index für Rohstoffe nahe der Jahreshochs notiert. Hintergrund hierfür ist unseres Erachtens die langjährige, globale Unterinvestition in die Erschließung neuer Rohstoffvorkommen, welche durch die hohen Energiepreise noch verschärft wurde. Die sukzessive Öffnung der Gesellschaft in China würde im Zeitablauf wahrscheinlich zu erheblich steigenden Preisen für Energie und Industriemetalle führen. Ein weiterer Faktor, der strukturell zu steigender Inflation beitragen dürfte, insbesondere weil dies Überrolleffekte auf weitere, energieintensive Branchen nach sich ziehen würden. Insbesondere Europa wäre hiervon als Rohstoffimporteur betroffen. Ein starker Dollar könnte diese Tendenzen noch zusätzlich verstärken.
Künstlich billiges Geld führte in der Vergangenheit häufig zum Erhalt nicht produktiver Strukturen, zu Überkapazitäten, Preisdruck, Investitionsschwäche („Zombifizierung“), und wirkte daher deflationär. Strukturell steigende Inflation zwingt die Zentralbanken zu höheren Zinsen, die vorgenannten Faktoren kehren sich um, was zu einem erheblichen Inflationsdruck in einem schwachen gesamtwirtschaftlichen Umfeld führen könnte. Zwar kann das Ausmaß nicht quantifiziert werden, es ist aber zu bedenken, dass die Zombifizierung ein globales Phänomen ist und sich seit über 10 Jahren konstant verschärft. Eine --wahrscheinlich beschleunigte -- Rückkehr von Schumpeter’s Schöpferischer Zerstörung, die über einen sehr langen Zeitraum durch immer neue Rettungsprogramme unterdrückt wurde, dürfte also einen erheblichen inflationären Impuls über einen langen Zeitraum auslösen.
Wir hatten uns bereits im Frühjahr 2021 auf ein Szenario mit nachhaltig höheren Inflationsraten eingestellt und zunehmend in sich abzeichnende Knappheiten investiert. Wir sind heute mehr den je davon überzeugt, dass wir erst am Anfang dieser Entwicklung stehen. Eine nachhaltige Rückkehr der Inflation auf ein Niveau von 2%, wie derzeit von vielen Marktteilnehmern propagiert und teilweise am Markt eingepreist, halten wir entsprechend für überwiegend nicht wahrscheinlich. Unser Basisszenario impliziert hohe Risiken für die europäischen Aktienmärkte, gleichzeitig aber enorme Chancen in ausgewählten Sektoren, die von zunehmenden Knappheiten profitieren.